爆炸性上升周期

　　1月2日，周二。恒生指數升345.46，收20310.18；成交五百零五億四千七百 多萬元。1月期指高水，升375點，收20393點。中移動（941）升3.7％，見六十九元七角，外傳將發行A股集資一百億元，公司發言人話未有上述計 劃。中國財險（2328）升12％，見四元四角七仙，公司宣布打算發行A股；工商銀行（1398）升5.8％，見五元一角一仙，公司收購印尼Halim銀 行餘下10％；綠城中國（3900）升6.9％，見十五元四角八仙；地鐵（066）因合併九鐵，股價上升4.6％，見二十元四角五仙。

可能出現雞犬皆升

　　技術上睇，恒生指數已進入爆炸性上升周期【圖】，理論上將出現雞犬皆升局面。

　　人行宣布2006年11月銀行間債券市場累計發債一萬六千五百七十三億元（唔包括央行票據發行），較2005年同期上升42.8％，較10月上升 17.2％。內地資金市場仍十分寬鬆，係內地A股大幅上升嘅背後理由；A股上升推高本港H股，亦造成恒生指數出現爆炸性上升。

　　美元滙價回落，亦刺激港股進一步上升。分析界估計，2007年日圓可見109兌1美元，升8％。

　　玉米及大豆價2007年相信可創十年新高（玉米同期已升81％，大豆同期升14％），主因係玉米已經用作生產乙醇替代汽油，令玉米需求上升34％，至二十一億五千蒲式耳。玉米係家禽及家畜嘅主要飼料，影響之下，雞及豬肉價格亦上升。

　　OECD勞工開始出現短缺，2007年加薪幅度擴大。去年OECD打工仔收入只佔GDP 54％，係1970年以來最低。相信2007年起打工仔佔OECD GDP比重開始回升，香港打工仔1997年至今亦飽受凍薪及裁員，2007年起應再次獲較大幅度加薪，分享經濟成果。

　　2007年展望，UBS、摩根大通、瑞信估計，MSCI指數仍有力上升15％，連續第六年跑贏美國、歐洲及日本股市；其中又以電訊及金融股最被睇好。 中國人工資過去五年上升一倍、巴西利率跌至二十年新低，印度銀行業貸款需求大增，上述因素俱令MSCI响2006年上升29％，以O計已係1999年以來 最高；由於2007年企業純利繼續上升，UBS認為仍可睇好。MSCI已連續四年上升，係過去十九年最長嘅一次上升周期，升勢較OECD國家股市快三倍 （2006年全世界指數上升18％）。

發展中國家消費業盈利增長高

　　2007年新興國家GDP估計上升6.4％（其中又以中國同印度升幅最大）；反之，OECD國家GDP只升2.4％（美國升2.1％）。印度2006 年年收入一萬美元嘅家庭增加20％，中國食品股及飲品股同期升幅高達89％，印度汽車製造股上升39％。發展中國家嘅消費性行業企業2006年純利平均升 幅達30％，表現較其他行業出色，其他行業企業純利平均升幅只有19％。

　　不過，IMF首席經濟學家拉古拉姆．拉詹警告，中國固定資產投資增長率過快，投資率（投資額與GDP比率）已超過45％，達到1997年金融危機前某 些亞洲經濟體所達到嘅水平，呢股投資熱潮嘅資金來自銀行信貸，而且回報率唔高。呢種狀況，响中國經濟中埋下一顆「投資定時炸彈」，一旦爆炸，將令中國 GDP 增長率大幅回落、銀行不良資產上升及通貨緊縮。2007年中國需要減少而唔係增加投資。

　　有人認為，中國投資增長率高達45％可能係誤導，例如購買住房到底係投資抑或消費支出？中國遵循國際慣例，把私人購買嘅住房列入投資支出，結果出現 1998╱99年因私人住房滯銷變成投資不足，造成2000年「十．五」計劃中由政府帶頭增加固定資產投資。近年中國家庭買樓及買車嘅需求增長咁快，上述 數字如列入消費就係消費過熱，列入投資則數字上又出現投資過熱。

　　另一個問題係，投資率水平與經濟體所處嘅發展階段，有着錯綜複雜嘅關聯。例如處於快速工業化期，往往需要大量投資。儘管中國已出現二十七年快速增長， 整體經濟規模達到令人刮目相看嘅水平，但以人均收入計，中國係一個低收入嘅發展中國家，資本與勞動力比率遠低於美國及日本。

中國經濟問題在於失衡

　　再從投資回報率睇，自2002年起中國公司盈利每年增速保持响20％至40％之間，資本收益一直穩步上升。中國公司股本收益過去五年保持15％左右， 與發達國家水平不相上下。投資資金主要嚟自留存收益，即中國固定資產投資雖然迅速擴張，但主要嚟自留存收益而非對債務嘅依賴，呢點同1997年亞洲金融風 暴前其他亞洲金融體又唔同。2006年6月中國信貸╱GDP比率高達114％（美國44％），又係另一錯覺，因為中國債券市場未成熟，企業債券只佔GDP 4％（美國100％），如兩者加起來睇，中國負債只係GDP 118％，美國反而係144％。

　　2000年初級產品價格上升，中國因資源不足，大多數初級產品依賴入口，形成PPI（生產價格指數）上升，但冇導致利潤收縮，理由係成本大增同時營業額上升，令股東資金回報率得以保持。

　　中國與其他國家唔同，一直實行「城鄉政策」，目的係阻止鄉村人口大量湧入城市。經過二十七年改革開放政策，城市極需人口去支持工業化，形成「冇城市化 嘅工業化」特有現象：鄉村人口成為城市流動人口，但並非城市人口，形成過去中國投資用於增加製造業供給能力，而非推進城市化，產生大量外貿盈餘而國內消費 不足嘅現象。2006年起政府正努力引導需求由出口轉向國內，但中國城市人口對總人口比率仍然偏低，城市化相關投資仍然嚴重不足，點樣引導投資由製造業產 能提升轉為推動城市化？又係另一項挑戰。

　　中國經濟唔係冇問題，問題在於失衡而非投資過熱。

　　2002年唔少世界級名牌進駐中國。四年過去賺錢嘅名牌企業並唔多，過去分析界對中國市場名牌需求作出過分樂觀嘅估計，獲利者只有少數企業，例如LV……，差唔多十個海外名牌中，只有一個獲利，就係嗰D別人一眼便睇得出係名牌貨嘅產品，以便代表「財富」。

　　其實道理好簡單。2005年中國城市人均收入只有一千三百二十七美元一年，相等於一個LV手袋嘅售價。根據AC Nielsen市場調查所得，中國嘅中產階級人數大約只有六千五百萬至七千五百萬，而非政府估計嘅二億五千萬至三億人，收入响二十五萬人民幣以上（或三萬 二千美元）者更只有一千五百萬人；但喺上海Plaza 66 Mall已有超過一百間店舖售賣歐洲及美國名牌，由卡地亞及Prada到Anna Sui及Brooks Brothers。以卡地亞為例，已進駐中國十五年，成為珠寶界最頂尖嘅公司，亦仲未做到收支平衡，近五年租金、薪金大幅上升，以及每年動用九百萬美元宣 傳品牌，着眼於長遠市場。

海外品牌進軍內地有排守

　　今天中國儲蓄率高達50％（日本30％、香港39％），中產階級只會購買一兩件名牌，名牌貨唔係日常用品，佢地有錢寧可買樓。據美林估計中國擁有百萬 美元嘅富翁人數2005年年底只有三十二萬，較2004年上升6.7％；反之，美國卻有二百七十萬人、英國有四十四萬八千人。LV品牌成功，係1992年 已經喺北京建國飯店開設門市（當年由香港半島集團投資及經營嘅建國飯店，被中國人視為有銀嘅代表），然後响上海南京路開咗一間九千六百八十七方呎嘅門市， 上海人認為氣派十足，一個手袋喺上海賣二萬四千二百元人民幣。中國人認為邊個擁有LV手袋，便代表邊個富有，形成大部分富有嘅中國人都買LV手袋；不過， 其他品牌卻無法產生類似LV嘅效應，設計同品味中國人仍未學曉欣賞。睇嚟海外名牌喺中國境內要獲利，仍要守好一段日子。

　　第一家經濟型酒店1996年在中國建成，至今十年，漸成主流，並將繼續擴大市場規模。專家預測，2007年經濟型酒店價格將進一步向下調，定位於九十 九元人民幣一間客房；地點更會細分，例如高速公路出入口將成為經濟型酒店另一發展地點。隨着汽車關稅降低及國產轎車售價下調，私家車進入家庭嘅步伐加快， 高速公路出入口有可能成為經濟型酒店另一增長點（例如美國嘅汽車酒店「Motel」）。2006年可以講中國由發展度假酒店轉移到經濟型酒店而漸成主流。 國家旅遊局提供最新數據，中國旅遊星級飯店總數已達一萬二千九百三十家，其中五星級二百八十八家、四星級一千三百零七家、三星級四千七百四十七家、二星級 五千九百二十八家、一星級六百六十家，漸近飽和點。

　　英國《勞氏日報》發表回顧性文章時指出，2006年係全球造船業豐收嘅一年，南韓共取得約四百億美元造船訂單，市場佔有率由2005年39.5％上升 至 2006年44％；2005年船舶出口總額為一百七十七億美元，估計到2015年將超過三百億美元。不過，大摩對南韓造船業前景抱審慎態度，理由係中國、 越南及印度等地新興造船國崛起，令南韓及日本呢D傳統造船大國地位受到挑戰，更預期2007年訂單數量及造船價格可能下跌！中國2006年造船業取得新訂 單已佔全球市場26.6％（2005年為17％），估計2015年更取代南韓，成為全球最大造船國；而越南產量將較依家上升一倍。日本造船業市場佔有率由 2005年佔全球16.7％，下跌至2006年12.2％，甚至有一百二十年造船歷史嘅日立造船廠亦考慮減少喺造船業務上嘅投入，並有可能淡出造船業。過 去南韓取代日本，未來中國亦將取代南韓。分析員對未來幾年市場對船舶需求嘅睇法出現分歧，大部分同意2009年以後造船能力進入產能過剩問題；短期最悲觀 係大摩，認為2007年已係造船業周期高峰頂。英國船舶顧問諮詢公司克拉克森話，2006年上半年造船價格較高係油輪及貨櫃船，到咗下半年已略為回落，反 而乾貨船因需求激增而價格上升，即唔同船種响2006年已開始出現參差頂。

　　2002年1月1日起第一張歐洲鈔票及硬幣面世，至今五年啦。歐羅出現，令美元滙價2002年起走下坡。今天歐羅較美元值錢，歐羅漸成另一種強大嘅全 球性流通貨幣。不過，歐羅堅挺並冇帶動歐洲經濟大幅增長，歐盟區GDP增長率始終徘徊响吐巴仙左右；反之，美元滙價回落，卻令美國經濟2003年起全面復 甦，2006年第一季GDP仍保持5.6％高增長。

　　歐羅區由十二個國家、三億零七百萬人口組成，隨着歐盟成員國數量增加，呢個數字仍可繼續上升。2006年12月全球流通嘅歐羅紙幣六千二百八十億歐羅。美國人口約三億，根據美國聯儲局數字，2006年12月中流通美元紙幣七千六百億美元。

　　作為國際儲備貨幣，IMF公布至2006年6月止，歐羅只佔國際貨幣儲備25％，美元卻佔70％，可以講歐羅同美元比較仲差好遠，未來各國央行將加強持有歐羅，而令美元滙價受壓。

恒指與樓價關係改變

　　唔少非歐盟成員亦採用歐羅為唯一法定支付貨幣，例如黑山共和國、梵蒂岡、聖馬力諾、安道爾公國、摩納哥公國，今年1月1日起再加添斯洛文尼亞，即歐羅 嘅覆蓋面無形中擴大咗唔少。歐洲央行嘅態度係：既唔鼓勵亦唔反對。雖然歐羅紙幣已面世五年，但德國人認為自己係德國人，並冇「歐洲人」嘅感覺，法國人亦係 咁，睇嚟歐羅出現並冇令歐洲各國人民忘記自己國家身份而認同自己係「歐洲人」，所以歐盟仍係歐盟，並唔係另一個「美國」。

　　2001年美元減息、2002年美元滙價回落（港元追隨）；加上特區政府嘅孫九招（勾地取代定期賣地），令本港樓價2003年第三季起回升。

　　八十年代我老曹發現恒生指數與地產嘅關係。恒生指數上升六個月至九個月後，本港樓價便上升；恒生指數回落六個月至九個月，本港樓價便回落。樓價升降背後嘅力量係經濟，由於股市走在經濟之前六至九個月，所以恒生指數可用作預測本港樓價升降！

　　上述理論我老曹响八十年代初期已公開，唔少地產界朋友早已運用，近期再有人喺公開場合講。值得注意嘅係，1998年9月至2000年3月恒生指數大幅 上升，但1999年3月後本港中價樓價並冇上升，升幅只集中喺豪宅！此乃1997年8月後首次出現恒生指數與本港樓價關係出現改變。理由好簡單，本港樓市 1997年後早已供過於求（此乃1997年我老曹一再批評白眉董八萬五房屋政策嘅理由）。港人勞力係改善居所（例如細屋換大屋）嘅舒適要求，形成1999 年3月至2000年9月本港中價樓並冇因恒生指數上升而上升，只有豪宅才上升。2003年4月恒生指數上升，2003年9月本港樓價亦上升，相信係低息帶 來吸引力，而非需求推動。1997年8月起累積嘅購買力，响2003年9月至2005年10月被「迫」出嚟！2003年我老曹一再強調，呢次物業市場升幅 集中在豪宅，2005年10月至今本港中價樓大部分原地踏步（個別地區有升有降），只有豪宅仍保持上升。相信本港豪宅2007年上半年仍可睇好（因恒指仍 在上升），而非大部分中價樓。

　　大家請唔好再用恒生指數去預測未來本港中價樓走勢。家吓恒生指數與本港樓價嘅關係只局限於豪宅，唔再包括中價樓，因為1997年8月後香港經濟結構轉 型，本港中產階級已被大量消滅，中產階級家庭人數肯定較1997年7月前少，中價樓購買力何來？1997年後，20╱80現象出現，富者愈富，形成豪宅需 求大增，只有豪宅售價跟隨恒指升降。1997年後財富歸邊，中產階級薪金過去十年變化唔大（或略減），財富漸漸集中响20％人口手中。2003年起內地廠 商面對嘅環境漸漸惡劣，睇嚟社會財富下一步將更向1％人口集中！

　　中國信貸（185）、中國海景（8065）、思拓通訊（8171）停牌。